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2025年以来镍价呈现“过山车”式的宽幅波动行情。一季度镍价上涨，最高突破13.6万/吨；二季度镍价大幅下挫至11.6万/吨；5月-6月，镍价反弹至12.5万/吨附近并维持区间震荡；三季度多空因素交织下镍价维持区间震荡；四季度镍价持续下行跌至年内低点的11.4万/吨；此后，随着印尼大幅削减2026年采矿工作计划（RKAB）配额消息传出及低位估值修复逻辑，镍价大幅反弹并收复全年跌势，年底收盘于13.3万/吨，全年累计上涨4.6%。
2025年全年伦镍现货均价为15160美元/吨，最高触及16485美元/吨，最低13815美元/吨，收于16485美元/吨；SMM 1# 电解镍现货均价为123857元/吨，最高137550元/吨，最低114750元/吨，收于137550元/吨。
供给过剩延续，纯镍持续累库
SMM数据显示，2025年全球原生镍总供应量369.31万吨，同比增加8.7%，其中全球NPI供应量达199.80万吨，同比增加9.31%。中国方面，2025年中国原生镍总产量为100.63万吨，同比下降0.51%。
2025年印尼镍生铁产量为169.17万吨，同比增加14.61%，中国镍生铁产量为30.63万吨，同比下降12.91%，全年镍生铁进口量为126.51万吨，同比增长19.40%，印尼低成本镍生铁回流国内速度进一步加快。由于印尼政府不再批准新增火法冶炼产线，2025年印尼镍铁产能维持在243万镍吨附近，产能扩张基本停止。但因印尼镍生铁产能低成本优势存在，原有产能有所爬坡，印尼镍生铁供给依旧相对充足。相较之下，中国火法冶炼厂利润在全年大部分时间处于亏损状态，叠加印尼低成本NPI持续回流国内，国内高成本火法产能继续出清，国内镍铁产能维持低位。
2025年全球纯镍产量为102.50万吨，同比增加15.26%，中国纯镍产量为43.00万吨，同比增加28.09%，中国基本贡献全球纯镍增量。因前期交仓需求与MHP一体化制备电积镍供应成本优势，前期国内纯镍产能在2025年继续放量。四季度，海内外显性库存持续大幅累库，一级镍过剩压力显著。
2025年全球硫酸镍产量约49.8万镍吨，同比减少2.75%；中国硫酸镍产量35.5万镍吨，同比减少4.70%。硫酸镍产能依旧相对过剩，但全年产量受原料供应偏紧限制有所下滑。中间品方面，印尼MHP产量高速放量，2025年印尼MHP产量为44.39万镍吨，同比增加41.10%；2025年印尼高冰镍产量22.35万镍吨，同比减少17.86%，高冰镍产量因镍价下行导致冰镍转产利润不佳而下降。总体来看，尽管中间品总产量仍然有所增长，但贡献增量的MHP却大多流向制备纯镍，且硫酸镍供应多以一体化和长协为主；下半年受下游需求季节性复苏及新能源车补贴退坡前抢装带动，流通至新能源领域的原料短缺，中间品流通偏紧推升加工系数，最终使硫酸镍在产能过剩格局下出现结构性紧缺。
不锈钢需求维持韧性，三元电池消费阶段性向好
2025年全球原生镍总需求为359.73万吨，同比增加4.65%；中国原生镍总需求增幅稳健，达228.73万吨，同比增长8.25%。2025年全球原生镍过剩约9.9万吨，过剩幅度有所扩大。
全球不锈钢用镍需求维持一定韧性。据Mysteel数据显示，2025年我国不锈钢粗钢产量为3996.17万吨，同比增加170.35万吨，增幅4.45%。其中300系的产量为2097.72万吨，同比增加112.28万吨，增幅5.66%，不锈钢供应延续增长态势，为原生镍需求提供一定支撑。但从不锈钢需求端来看，地产竣工未筑底拖累下地产后周期消费平淡，叠加全球贸易战反复、关税变动及海外贸易壁垒，不锈钢出口承压；不锈钢传统行业需求增速受限，仅家电、汽车等板块受以旧换新政策推动表现较好。全年来看，中国不锈钢行业仍维持供过于求的局面，行业整体利润空间持续受到挤压，甚至部分企业处于亏损状态。
全球电池用镍需求温和增长，中国三元前驱体排产维持季节性特征，下半年新能源补贴退坡政策下部分需求前置，维持较高增速。据动力电池产业创新联盟公布数据，2025年我国动力和储能电池产量共计1755.6GWh，累计同比增长60.1%。其中三元电池产量为347.6GWh，同比增长24.9%。根据中汽协数据，2025年我国新能源汽车产销量分别达1662.6万辆和1649万辆，同比分别增长29.0%和28.2%。上半年，在硫酸钴价格上涨带动下，部分三元前驱体订单前置；进入下半年，传统旺季备货需求叠加2026年部分新能源汽车补贴政策面临退坡预期，需求进一步前置，带动全年三元市场镍盐需求放量增长。
展望后市，过剩延续或反转取决于印尼政策
供给方面：镍矿方面，印尼RKAB配额政策成为供需格局的最大不确定性：若严格执行2.5亿吨配额，则可能造成约0.65亿吨的镍矿供应缺口，或导致全年镍元素30万-40万镍吨的供应短缺，从根本上扭转过剩的格局；但考虑到印尼政策反复性和保税目的，配额后续存在补充空间。若补充至3.0亿吨，预计原料缺口对供需格局的影响不大，过剩幅度仅边际收窄。镍铁方面，随着印尼暂停火法新增产能叠加产业链利润空间收窄，存量产能释放或边际放缓；国内各地镍生铁生产利润率承压，高成本产能或进一步出清。但考虑到配额削减预期抬高镍价中枢，镍铁厂利润压力亦有所缓解，故预计2026年全球镍生铁供应保持增长，但增速放缓。纯镍方面，尽管2026年国内几乎无新增产能规划，但一体化MHP制备电积镍利润优势显著，且纯镍下游需求短期增量有限，现有产能预计仍保持高开工率，累库压力仍然显著。硫酸镍方面，2026年MHP预计新增30万镍吨产能，富氧侧吹高冰镍项目亦有小幅增量，可外售中间品供应量增加后硫酸镍原料紧张格局或有所缓解。需求端三元前驱体受磷酸铁锂挤占，整体需求增量有限，硫酸镍市场维持以销定产状态，全年供需边际宽松。
需求方面：不锈钢用镍需求预计维持韧性但增速边际放缓，需关注不锈钢下游需求持续疲软及上游生产成本对不锈钢产能的负反馈效应。下游方面，国内出口管制政策进一步压制不锈钢下游需求；此外，家电等下游消费的补贴政策效应或边际递减，2026年不锈钢企业市场环境仍较严峻，预计呈现供需双弱格局，不锈钢用镍需求增速放缓。新能源方面，钴价的上涨趋势驱动高镍化趋势延续，远期来看固态电池的放量预期也会刺激高镍化需求，但在短期的2026年内高镍叙事仍无法证实。此外，2026年新能源汽车补贴退坡明显，国内汽车产销量增速预计出现明显放缓，从总量上对三元需求有所冲击。结构上来看，磷酸铁锂持续挤占三元市场份额。综上，预计2026年全年三元需求增量相对有限，仅保持季节性需求旺盛态势。
综合来看，2026年镍产业链延续过剩格局仍为大概率事件，配额在中性情况下或仅对基本面产生供给过剩边际收窄的影响，但同时也应注意到印尼RKAB配额的极端落地情况（极高或极低）给全年镍产业链供需格局带来极大不确定性。总的来看，预计2026年镍价波动幅度较大，价格上下限区间将进一步拓宽。
作者祁骥五矿有色金属股份有限公司研究员
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